如何预测一只股票的股价，并从中获利？

比较常见的方法，是分两个步骤进行。首先，搞清楚市场对于公司的盈利预期。一般来说，我们可以通过收集卖方分析师对于股票的预测，来推断市场对于公司盈利的预期。

第二步，对公司盈利做出自己独立的判断，然后将之与市场预期做对比。如果自己判断的公司盈利比市场预期高，就买入公司股票。反之，则卖出。

当公司公布最新的财务报表时，如果真实的盈利确实高于预期，那么股价就应该上涨，判断正确的投资者就能盈利。反之亦然。

这种方法，是过去100年，直到今天，最为主流的股票分析方法。

但是纽约州立大学谷丰教授的研究显示，这样的方法越来越不管用。投资者无法通过这种方法获得投资回报。这背后的原因是什么？我们投资者应该怎么做？就这些问题，我和谷丰教授进行了一次非常有趣的对话。

下面这篇文章，是我们的对话记录。谷教授拥有北京大学学士学位和华盛大学硕士与博士学位，他的主要研究方向是无形资产的计量与估值，企业管理和无形资产投资报告，以及公司对于财务和非财务信息的自愿性披露。谷教授的研究报告曾发表在很多知名的刊物上，比如财富杂志商业周刊以及哈佛商业评论。

谷教授也是《会计的没落与复兴》的作者。在该书中，谷教授详细分析了现行的会计制度的缺陷，以及为什么基于目前的会计制度，我们无法对公司价值进行准确评估的原因。

对炒股，投资，金融分析感兴趣的朋友，一定会从我们的对话中获得很多价值。我们对话的录音，在文末的参考资料下。

伍治坚：在您的论文《time to change you investment model》中，您做了一个非常有趣的统计，假设我们在过去30年购买那些盈利达到或者超过分析师预期的公司股票，并卖空那些盈利没有达到分析师预期的公司股票，那么我们每年能够获得多少投资回报，能不能为我们的听众朋友们简单介绍一下该统计背后的逻辑，为什么要做这样一个统计？

谷丰： 好的，这个统计就是我的这篇研究论文的一个出发点，之所以要做这么一个统计分析，后面是基于两个考虑。

第一个就是对于上市公司利润预测的这个重要性，利润也就是会计上的收益。这个利润及收益的预测是股价评估以及分析当中最重要的一个步骤。

我们现在所常用的这个股票价值的估值的模型，基本上已经通行了有将近100年了。最初的创办者，是本杰明·格雷厄姆先生。他的理论体系现在依然是华尔街以及各国证券分析的最根本的理论。这个理论基础，就是建立在对上市公司未来利润预测这么一个步骤上。有了利润预测之后，进一步对照公司现在的这个股价，那么通过这个对照，再做出对某个股票应该是持有，卖出，还是应该买进的推荐。将近100年来，这都是财务分析师所进行的最重要的分析工作。这是第一个要素。

第二个要素，我们这个统计里面，最终很重要的一部分，是关于分析师对于公司利润的这个预期。前面讲了利润的预测，那么利润预测完了之后，等公司报出实际的利润的时候，投资者以及分析师会对公司每个季度的利润情况有一个综合的评估，这个评估，有一个尺度，就是投资者在公司报利润之前的对利润的预期。在比较发达的资本市场，比如说欧美一些主要发达国家，资本市场预期通常是用分析师对公司利润预期的这个方式来表达的。比如说一个上市公司，如果分析师认为这个季度他报的利润应该是每股一块钱，那么在很大程度上也就代表了市场对这家公司这个季度盈利情况的一个预期。当然，如果一个公司的股票有很多个不同的财务分析师跟踪分析的话，那么预期也就取决于这些分析师对这家公司利润预期的平均值。这就是我在这个文章里面统计分析后面的第二个要素，分析对公司利润的预期。这两个要素加在一起，第一个是未来利润的预期，第二是分析师对利润的预期，就是我们这个统计分析的根本思想。

之所以要做这么一个统计分析，是因为上市公司报了利润之后，这个利润到底是不是好消息，不取决于利润本身，而取决于这种利润是不是达到了市场的预期。如果达到或者超过了市场的预期，那么这就是一种利好的消息，如果没有达到或者说是远远低于市场的预期，那么这就是一个不好的消息，随之而来的就是股价就会下跌。如果超过市场预期，一般来讲在通常的情况下，公司的股价就会上升。所以把这两个因素加在一起，就是我们这个要做这么一个统计分析的最根本的出发点。

伍治坚：让我在这里，帮助我们的听众朋友们更好地理解您刚刚给我们的解释。就是说，在目前我们的主要的华尔街还有投资界对于公司股价的预测，或者投资推荐，是基于这么一个逻辑框架，就是我们的分析师，会对公司利润有一个预期，然后到最后公司真实报出来的那个财务利润，如果超过了分析师的预期，就会被大家解读为利好，因此公司股价会上涨。反之，如果报出来的实际利润低于分析师之前的预期，就会被市场解读为利空，因此股价更有可能下跌，是不是这么一个逻辑？

谷丰： 对，就是一个是好消息，一个是坏消息。但是，如果这个思想要实际要操作的话，实际上是存在有很多困难。因为这就要求投资者要预测到两种情况。一种是公司未来的利润是多少。这个我们在前面讲过，是股价分析里面最重要的一部分。另一方面，不仅要预测到未来利润是多少，还要准确预测到这公司报出来的利润，会不会超过市场预期，或者说低于市场预期。实际上，能够同时做到这两方面的投资者，应当是非常少的。因为你要两个预测都能够测准的话，在现实当中是非常难做到的。

那么回到为什么我们要做这么一个统计上的分析。我们的出发点，是为了具体评估，如果有人真能做到这样，两个部分都能够估计得非常准，在一种非常理想的状况之下，这么一个精明优秀的投资者，他能够在一般市场条件下盈利达到多少。这显然是一种最佳状态。在实际的这个操作当中，绝大部分人99%的时候是达不到这种状态的。这等于说就是一种上限了。

伍治坚： 您的研究显示，如果确实能够买到盈利超过分析师预期的股票，卖空那些盈利不如分析师预期的股票，能够产生的超额回报，从80年代的每年20%左右，逐渐下降到2015年的每年8%左右，这个结果说明什么问题，我们应该如何解读？

谷丰：这个结果，不同的人可能一开始会有不同的解读。有的人注重的是关于股市波动的这么一种状况，就是说时间序列上的波动。有的人认为，近几年来股价的波动率不如以前那么高。以前的股价波动率非常高，所以你不管怎么做股票交易，盈亏的程度都会比较明显。现在如果股价的波动率不高的话，不管用什么交易策略，你能够赚到的利润率都不会像以前那么高。这是一种比较普遍流行的解读方式。但是如果仔细考虑这种解读方式后面的逻辑，你就发现他有很多问题。因为我是做实证的，我们就可以从实证的数据里面看到这里面有什么问题。具体说到美国股市这些年之间的波动率变化。实际上，90年代到现在的波动率变化不大。有的年份可能会有利润，有的年份没有利润。所谓牛市跟熊市的差别。但是长时间来讲，股市的波动没有一个明显下降的趋势。反而最近这些年，金融危机结束以后，2013年整个股市大概标准普尔500指数波动达到百分之三十几。后面几年也都非常高。金融危机那几年，（股市波动）下降的幅度也非常大。所以很难找到这种说法在实证上面的支持。剩下的解释，就是我们在文章里面所着重探讨的。

我们的观点是，财务报表里面所包含的信息，对于企业经营程度以及企业价值的反映能力越来越差。在80年代的时候，可能这一问题还不太明显。随着90年代以及到最近这十几年的经济情况的变化，这个问题变得越来越明显。最后投资者从以前的经验里面就总结到，公司利润越来越不能反映公司真实的经营状况，以及公司本身的经济价值。他们一旦有了这种结论之后，对于你公司报的利润是不是达到了这些分析师所设定的预期，就不是那么在乎了。这样，我们考察的这种投资策略所能够得到的利润率，最近几年就一直都在下降。

我们后来在文章发表之后，又做了一些延伸性的分析，用了最近两三年的数据，结果发现到2017年连每个季度2%都达不到了，也就是1.7%左右，一年也没有原来8%那么高，也就6%左右。

伍治坚：在这里，我来帮助大家更好的理清一下这个逻辑。就是说，一开始在比较传统的投资分析框架里边，大家觉得公司股价应该反映其利润，包括他现在最近的利润以及未来预期的利润。 但是您的研究显示，我们的上市公司这些财务报表报的这个利润，他其实和公司真实的经营业绩差距越来越大，因此到最后你看到，不管是分析师对公司利润预测也好，或者是上市公司他们后来实际报的那些财务利润也好，他已经越来越不能反映公司的真实经营状状况和竞争优势，因此基于利润去对公司股票进行买卖操作，能够获得的回报就越来越低。

谷丰：就是这么样一个逻辑，你总结得非常非常准确。实际上不单是我有这种观点，接受这种观点以及表达这种观点的人越来越多。你比如说在投资界，今年三四月份的时候，美国的《华尔街日报》上接连三四星期之内有五、六篇文章。这五、六篇文章都是从不同角度讲到了最近这些年来，大概最近这七、八年来所观察到的一个现象，就是投资者对于各公司实际报出来利润之后，反应不大，不像以前好像有很多公司，利润超过预期，股价一下就涨上去了，很多公司利润超低于预期，股价也跌下来了。现在好像大家对你这个报出来的实际利润是比预期要高还是低，反应不像以前那么强烈。不仅美国的市场是这样，这些文章里面提到欧洲的一些市场，也是这个样子，这个现象大概已经持续了将近七、八年。 这种从投资者的角度观察到的结果，跟我们在文章里面统计所发现的结果，是完全吻合的。

伍治坚：那下面我们就来谈一下，为什么在特别在最近十年，投资者对于这个利润越来越不敏感。您在研究中指出，美国的大公司在1990年以前投资主要集中在有形资产，但是在1990年之后，公司在无形资产，比如研发专利信息系统品牌等的投资越来越多，超过了有形资产。能不能为我们听众朋友们解释一下，为什么会产生这样的变化？这背后，是否体现了行业的兴替，还是说会计准则跟不上时代的进步？

谷丰：这两部分都有都有关系。最主要的是，发达资本主义国家，包括美国在内的这些国家行业的兴替。行业的兴替，不是说最近这几十年才有的事。你考察资本主义的历史，从第一次工业革命一直到现在，美国每几十年都会有一次比较大的产业的兴替，新兴产业逐渐发展起来代替旧的产业。但是这一次产业兴替的一个非常不同的特点，是90年代以前的投资，主要集中在有形资产，比如说机器厂房建筑存货这一类的资产。90年代以后，情况发生很大的变化。这个不单是我们的观点，越来越多的经济学家，利用各种统计的方法跟数据，也逐渐把这么一个趋势变化研究得非常清晰了。

比如说我最近看到的一份研究报告，它把有形资产跟无形资产投资的在经济中占比的比例一直追踪研究到40年以前，大概是70年代中期到现在。40年的时间实际上不算太长。在那个时候，有形资产投资在美国整个经济中占比是每年大概15%，无形资产投资占比不到10%。无形资产指专利研发、商标品牌、以及软件、职工培训等这些没有具体物质形态的资产。那是40年以前。40年以后，在今天，无形资产跟有形资产在经济当中占比的比重完全颠倒过来了。有形资产现在占比不超过10%，无形资产已经超过了15%。

短短的40年之间发生那么大的变化，从经济的形态上面，到底什么样的公司现在是属于经济里面最重要的公司，也看得比较明显。80年代基本上是一个分水岭。1980年，苹果公司上市，六年以后微软公司上市，标志着个人电脑时代的到来。十年以后1996年，雅虎公司上市，标志着互联网时代的到来。到了2000年以后，谷歌等一些更新的公司逐渐上市，这些公司不断地发展到今天，已经是经过了很多次行业的兴替。

到了现在这个时代，无形资产的投资已经远远超过有形资产。有一个比较权威的统计显示，美国最大的500家标准普尔公司里面，看一个公司的市值，如果基数是100的话，有至少80是来自于各种各样的无形资产，只有剩下不到20是来自于有形资产。

伍治坚：您刚刚向我们介绍了公司在无形资产中的投资越来越大，这对于我们公司的财务报表意味着什么？对于投资意味着什么？

谷丰：对于财务报表的影响特别大，因为现在财务报表的基本模式还是跟100年以前那次工业革命时候的模式没有很大的差别。两年以前我出版过一本书，这本书的中文译名叫做《会计的没落与复兴》。中文译本前两个月由北京大学出版社出版了。这本书在美国引起了很大的轰动，其中第一章开篇讲的就是会计制度在最近100年基本上没有什么有意义的变化。

我们用的一个实证的例子就是美国钢铁公司。美国钢铁公司在今天属于一个非常不重要的产业部门，但是回到100年以前，那是当时美国的高科技，在世界上，钢铁制造业拥有最高的技术，最高的生产力。你看当时美国钢铁公司的董事会里面，都有像JP摩根、洛克菲勒这种人在，那你就知道当时这家公司在美国经济里面占的地位是什么。那么你对比100年以前美国钢铁公司的财务报表，跟今天美国钢铁公司财务报表，除了上面的日期以及具体的数额不一样之外，基本结构以及最关键的信息完全一样，你很难相信，这是两份相差了100年的同一家公司的财务报表。这也就非常清晰的告诉大家，这100多年当中，财务报表的基本体系没有太大变化。尽管经济结构，以及行业的各种各样的兴替已经进行了很多轮，但是财务会计报表基本不变。

下面谈谈对投资的影响。刚开始的时候，我们谈过利润预测对于投资的无比重要的作用，当企业的财务报表没有反映最重要的这个投资，也就是无形资产的投资，你可想而知财务报表报出来这些最关键的数字，比如说盈利、总资产额、以及股东权益这些数据，以及根据这些数据算出来的一些主要的财务比例，这些所有的信息都会完全脱离企业的真实经营状况跟企业的商业价值！

伍治坚：我相信一些学过会计的听众朋友，他们可能会提出说，目前我们的财务报表里边，有无形资产这一项。在您看来，财务报表中的这项指标，是否还不足以反映我们刚刚谈到的过去40年的产业兴替造成的更多的无形资产投资？

谷丰：这是一个非常好的问题，我很高兴你问这个问题，因为很多人可能有这种印象，说我们平时有如果稍微留心一下这些比较有代表意义的公司，会在他们财务报表里面看到一些属于无形资产的项目，比如说专利、品牌、商誉等。

但是有一个很大的问题，就是说刚才我提到新现在的财务会计体系，跟100年前相比没有多大变化，公司的无形资产投资，主要是在内部进行投资，比如说高科技公司进行的研发，对下一代产品的技术的研发，绝大部分时候是在内部开发，那么公司对品牌，以及人力资源这些方面的投资绝大部分时候也都是在内部开发，当然也有公司通过兼并的方式，或者是单独购买的方式获得这些资产，这种例子也不少，但是绝大部分时候公司都是通过内部开发的方式获取无形资产。

在现在的会计体制之下，对无形资产进行内部开发的成本，是不被计入到资产总额里面的，那么他这个计法就说我不管你投资最后产生的后果是什么，哪怕是一项非常成功的对无形资产的投资，比如说新药的研发，信息软件的开发，新技术的开发等等，所有的开发费用都是被计入当期费用里面，带来的后果就是，你研发费用越多，利润越低。很多产品还没有完全上市的公司，他没有利润，都是亏损，其中一个最主要的原因，就是他的大笔研发费用都直接在利润表里冲掉了，当然不会有任何利润了。

伍治坚：我们现在回到您的研究，您在研究中指出，由于我们刚刚讨论过的原因，公司的财务报表和盈利不能再正确反映公司的价值，因此也不能有效预测公司的股价，所以在研究中，您提出分析师们应该抛弃以前过时的分析方法，把注意力集中到分析公司的战略性资产上，能不能为我们简单介绍一下如何定义这个战略性资产？如何对其进行估值？

谷丰：好的。战略性资产有三个特点，第一个特点是，它跟其他资产一样能够为公司提供价值，特别是在在未来为公司提供价值。举个例子讲，比如说一个公司的不断增长的顾客群，如果顾客群在不断的增加，这些新顾客为这个公司带来新的这个收益的话，那么在未来这些新的顾客群就会不断的为这个公司提供更多的利润。还有一个例子，比如说你是一家连锁店，你的这个连锁店新开了，在一个新的位置新开张一家店，这家店每年的利润率都在增加，这种情况之下新开这么一个店，也能成为你的一个战略性的资产，因为他为你带来了这个未来的收益，这是第一个特点。

第二个特点，是这种资产的供应量是有限的，不是说任何地方都能找到，不是说任何一家公司想投资去获取就能获取。举一个例子，比如一家航空公司，他在某一个城市或者某一个地区的着陆权，一般航空管制的要求，就是说你在同一时间同一地点不能有过多的航空公司拥有着陆权，因为你这个着陆权过多之后就没有办法进行空中交通的管理，所以一旦一家航空公司拿到这个着陆权之后，就意味着另外一家航空公司没有机会，它是一种排他性。

第三个特点，是这种资产很难复制，在短时间之内你很难模拟。举个例子说，比如说一家制药公司的抗癌新药的一个专利，通过很多年的投资，很多挫折很多失败，终于研制出一种很有效的抗癌新药，那么这家公司注册了专利，这个专利具有排他性，你不可能在专利失效之前，再去这个复制这家公司同样的一个制药方式，这在法律上是不允许的。所以一旦一家公司拥有了这个专利之后，他就为想通过复制而达到成功的公司带来了非常大的困难，基本上就把这个门就关上了，这也是一种排他性。

拥有这三个特点，这种资产就是公司的战略性资产，这种资产为什么重要，因为拥有了战略性资产之后，公司未来的这个竞争力就得到了保障，如果一个公司没有自己的战略性资产，那么只能跟在人家后面那这种情况，这个公司的未来是没有保障的。

伍治坚： 您在这里向我们介绍了战略性资产三个特点，就是提供价值，供应有限，很难复制。这让我想到有一个非常类似的概念，就是巴菲特曾经提出的公司的护城河概念。当然他具体的定义可能并不完全一样，但是背后的逻辑都是去找出那些难以复制的，可能是有垄断或者接近垄断地位的那些无形资源，帮助公司挖深护城河，提高他的竞争力，然后防止其他的竞争者来模仿以及跟他竞争。

谷丰：我们这里的逻辑思路是，因为无形资产在传统的会计制度里边，不被记入会计的财务报表，因此也不太会反映在公司的利润上，所以如果要对公司的股票进行正确估值，就需要考虑到这些因素，这样才能够更加合理地反映公司的股价。

所以战略性资产和护城河的逻辑是一样的，但是我们提到的战略性资产，比护城河的概念更进了一步。护城河的概念，相对来讲比较短暂一些，只是把公司现在的价值保护起来，不要让外人随便入侵。我们的战略性资产，上升到一个更高的高度，就是说他跟公司的整个商业模式以及公司商业战略是结合在一起的，是从这个角度来定义战略性资产，以及其重要性。

伍治坚：根据您提出的新的投资分析方法，包括考虑战略性资产能不能为投资者们带来更好的投资回报，这方面有没有一些实证研究的结果，和大家分享一下？

谷丰：对，这方面确实有不少实证分析结果，可以跟大家分享一下。当然很多研究结果不是我自己的，是其他研究者的，大家可以通过借鉴得到一些很好的启发。

这方面的研究大概已经进行了将近20多年了，有很多成果了。有些是我自己的结果，比如说研发费用。前面提到研发费用在现在的会计模式之下，不计入到这个公司资产里面，不管你研发的成果多么成功，作为当期费用直接从收益表当中冲掉的，给投资者造成的印象，就是我从你的研发费用里面，看不到任何东西，不知道你成功还是不成功，那么研发费用支出比较大的公司，以及研发费用增长率比较快的公司，最后就会受到投资者的低估，他们的价值被低估。投资者没有估计到公司那么高的研发费用，以及那么高的研发费用的增长后面会来带来很大的收益，那么这一类的股票经常会被低估。有很多实证结果发现了，如果投资这类公司，往往能够获得比市场收益更高的收益。

另外一个就是说，一些更特定的战略性资产，比如说很多公司遵循一种叫做以订户为基础的商业模式，最早的例子就比如说订报纸杂志，到后来互联网服务，影视娱乐服务，后来包括现在一些很流行的产品也可以通过这种订购式的服务获取。你每个月交一个订购费，到时候你要的产品和服务就自动投递到你家门口，非常方便，包括像我们一些常用的洗衣粉、药物什么都可以通过这种订阅式的方式获取。这个里面到底公司是出售什么产品服务，实际并不重要，关键是一种商业模式，不同的公司之间，只要他遵循这种订阅式的方式，他后面的商业逻辑都是一样。这里面所产生的最大的战略性资产，实际还不完全是公司所提供的产品和服务，这是其中一部分，最重要的战略性资产，是公司的客户群，你能不能不断增加客户群，你能不能降低服务客户群所需要的成本，能不能从固定客户上面收到更多的利润，这些就成为这种商业模式是不是成功的关键。一些模型可以来估算订户为公司所带来的这个价值有多少。估算的结果显示，很多这样的公司的价值被投资者低估，如果有一段时间订户增长比较快，在通常情况下，投资者没有充分估计到这对公司未来价值所带来的正面影响。

还有一个例子，就是高科技公司专利，前面提到专利作为一种战略性资产的重要性。专利有很多，有的公司一年申请上千个专利，那么这专利到底好不好，怎么来评估，你不能单看数量。最近20多年的研究，发现有一些很有用的非财务性的指标可以用来这个评估一个公司专利的质量。不但是数量，而且更重要的是质量，这种评估的研究也发现，投资者往往不能够真正理解公司专利的内在质量，因为这确实也比较难，很多专利是跟科学技术有关的，一般投资者如果没有这方面的背景知识，确实很难通过一些他们可以接触到的信息来判断一个公司的专利价值有多高，这也为真正懂得如何评估专利的投资者带来很多机会。

伍治坚： 谷教授跟我们分享了一些比较有趣的方法和策略，如果我们去基于这些方法，就有可能获得比市场平均回报更好的投资回报。 刚刚您提到一个非常有趣的这个事实，就是对比美国钢铁的财务报表，100年前跟100年后两份财报几乎一样。我在想，对于公司在无形资产中的投资越来越大这个变化，政府的监管层应该说不会完全毫无察觉，那么在您看来监管机构有没有可能在未来修改他的会计准则，要求公司重新定义有形和无形资产，更为准确的报告他们的盈利？

谷丰：这个问题非常重要，很高兴你这个提出这个问题，我在这里花一点时间给大家来说一下这个政府监管部门对于无形资产占比越来越大这一现象的反应。

总体来讲，政府监管层对这一经济现象的反应不是特别强烈，有一些反应，但是总体来讲不是特别强烈。最早的反应是在什么时候，可以在美国的各级政府监管部门的文件里明确地查阅到，是在90年代末期的时候，那时候如果你还记得，美国股市上面一些比较重大的事件，那就是90年代末期的高科技泡沫。以互联网为中心的高科技泡沫，影响到计算机软件硬件，以及所有跟这个互联网有关的零售业等等。这些公司都经历了一次互联网所带来的高科技泡沫。在这个泡沫进行的过程当中，当时美联储银行主席格林斯潘，在90年代也是一个叱诧风云的人物了，他对股市对整个这个经济的影响非常大。他当时领导美国联邦储备银行，在90年代末期，他很敏锐地观察到了这一变化，就是越来越多的这个公司他们这个资产的主要构成部分都跟有形资产没有关系，都是以无形资产为主，还专门为这类公司起了一个名字，这个名字叫什么，叫做概念性的公司。 这个公司就只有一个概念，只有一些想法，只有一些无形资产，它也没有一些传统的资产，比如说存货厂房机器设备等等，土地都见不到，就是一些想法，就是一些概念。

格林斯潘意识到，这种公司在经济里面起到越来越重要的作用，政府监管层缺乏对这类公司的最基本的经济信息，这些公司在干什么，他们创造了多少价值，他们为经济带来什么样的风险，基本上那时候监管层从格林斯潘的角度出发，是了解得非常少了，所以他把这个作为一个问题提出给监管层。

后来很快，高科技泡沫破灭了，带来了2002年左右破灭的后期，加上其他因素，911恐怖袭击后美国经济陷入衰退，逐渐提这种现象的人就少了。但是在这个之前，美国证监管理委员会90年代末的时候也逐渐注意到这个问题，当时还组织了一批企业界学术界非常高层次的人进行研讨，制定了一些报告，做出一些推荐，就是要提高这种公司在财务披露上面的这个信息的透明度，但是这只是一些建议并没有立法，或者说实施上面的任何跟进的措施，到了2000年以后，这个事情提的次数就不是太多。

从会计制度来说，会计立法委员会曾经在2001年首先提出要对这个无形资产的会计报表制度进行修改，但是后来由于各种各样的原因，比如说高科技泡沫破灭了，恐怖袭击以及后来的次贷危机等等这个事情也不了了之。

最近是在两年以前，大概2015到2016年，又把这个事情提出来，为什么要提出来， 就因为我开始讲到了那些经济学家的一些分析，也越来越表明无形资产的重要性不能再忽略了。但是经过两年的研讨之后也不了了之。因为从会计的角度出发，无形资产的很多经济特征跟会计传统的记账这个思维是格格不入的。在现在这种条件之下，主导会计立法的人没有办法，不能接受这种资产也应该计入到这个财务报表资产负债表里面这么一种想法。所以我个人的估计就是在相当长一段时期之内，这种资产会继续游离于企业的这个会计报表之外，只有真正对这种资产比较了解的投资者，才会从对这些资产信息的分析里面得到真正的价值。

伍治坚：您的研究主要是基于美国的公司样本。在中国的上市公司中，我相信我们的很多听众朋友肯定会很感兴趣，是否也存在类似的问题？

谷丰：中国的公司，我做的实证研究不多，但是从我对中国最近30年来一些新兴产业新兴公司的发展趋势来看，我个人觉得中国也有一些公司存在类似的问题，你比如说像腾讯、百度、阿里巴巴。

实际上他们为客户群带来的价值是非常大的。腾讯的好多产品，像我们大家都熟悉的，也非常流行的微信，实际上它是一种不收费的产品，那么鼓励大家使用，方便大家使用，就是在刻意培养他的客户群，等他拥有一定客户群之后，这当中肯定会有人愿意通过付费的方式获取腾讯提供的一些价值更高的服务，比如说网上游戏等等。阿里巴巴也有类似的商业战略。这些公司他们所遵循的财务报表模式跟美国的不完全一样，但基本思想是一样。中国上市公司用的是国际会计标准，国际会计标准在这方面的思路跟美国是大同小异有一些差别，但差别不是特别大，根本思想是一样。所以这些公司的财务报表很大程度上也不能如实地反映他们的经营状况。我刚才说到的研发成本，对品牌所进行的投资，对人力资源所进行投资这些东西，任何一个投资者从这个报表里面是看不到的，你不知道公司对某个无形资产到底进行了多少投资，更重要的是这种投资成功与否带来的价值是什么，会计报表完全不反映了。

伍治坚：今天，我们刚刚讨论了谷教授他的一个非常有趣的研究，就是会计制度的一些缺陷以及对投资带来的影响。听众朋友们如果对这个话题感兴趣，可以去阅读谷教授的新书，《会计的没落与复兴》。今天由于时间有限，我们的谈话就到此为止，在节目最后，您还有什么建议或者想法要和我们听众朋友们分享一下？

谷丰：有两点我想跟大家分享一下。第一个就是说你刚才提到的政府监管层。在股市之外，国家经济部门对于无形资产的跟踪以及统计，实际上要走在会计分析之前。美国大概在2010年到2012年之间，已经把所有公司无形资产投资纳入到美国GDP统计数据里面了。这个在以前是没有的，欧洲国家就更早一步，他们大概在90年代就把无形资产投资的数据都包括在GDP里面了。这是一个非常大的改进。因为在这个改进实行以前，我们对于这个总体经济里面到底有多少在无形资产上面的投资，没有任何可靠的数据，现在有了数据之后很多问题就变得更加清晰。

另外一部分想谈一点，就是独角兽这种公司，现在在投资界的影响越来越大。在全球的最新统计大概有150家左右的独角兽公司，其中大概有100家左右在美国。什么叫独角兽，就是说他们这个作为一种未上市的公司，规模已经做的非常大，不管在什么行业，大概他们的市场价值已经基本达到10亿美元这么一个程度。但是这些公司对于上市没有任何具体的计划，他们对是否上市兴趣不大。这里面有很多原因，其中一个大家公认的比较主要的原因，就是这些公司对于上市以后所带来的监管，包括会计制度给他们带来的问题都有一些顾虑。刚才讲到会计的记账问题，公司都知道你上市以后，会计制度带来很多问题，会计报表没有办法如实反映你的企业的经营情况，那么大量的独角兽的出现，对于我们未来的投资选择，到底有什么样的影响？现在要判断，还为时过早。这个现象刚刚开始引起学术界以及政府监管部门的关注，它未来到底为我们投资选择方向带来什么样影响，我觉得是一个非常值得关注的问题。

希望对大家有所帮助。

Feng Gu and Baruch Lev, Time to change your investment model, Financial Analyst Journal, First Quarter 2018, Vol. 74, No. 1:88-107.

谷丰（纽约州立大学）：会计的没落与复兴